Ayer martes 15 de septiembre ocurrió algo que no pasaba desde julio de 2007, el año antes de que comenzara la peor crisis financiera en décadas. El rendimiento del bono del Tesoro americano a 10 años tocó 5.04% en su punto más alto de la sesión, cerrando en 5.00%. El bono a 30 años llegó a 5.39%, su nivel más alto desde junio de 2007. El bono a dos años, el más sensible a lo que haga la Fed, llegó a 4.69%. Y el petróleo superó los $100 por barril por primera vez desde los peores meses del conflicto con Irán, después de que Arabia Saudita cerrara su oleoducto alternativo Este-Oeste, la última válvula de alivio que quedaba para el suministro de crudo global mientras el Estrecho de Ormuz sigue bajo presión.
Tres fuerzas que se alinearon al mismo tiempo. Los futuros del S&P 500 cayeron 0.3% en el premarket. El Nasdaq también cedió 0.3%. El Dow retrocedió el equivalente a 229 puntos. Y hoy a las 2pm la Fed va a subir las tasas de interés por primera vez desde julio de 2023.
La probabilidad de esa subida llegó al 92% según la herramienta FedWatch del CME anoche. Lo que era una moneda al aire hace dos semanas cuando escribimos el artículo del lunes se convirtió en un hecho prácticamente consumado porque la acumulación de datos en los últimos días dejó sin argumento a quienes pedían que la Fed esperara. La inflación de agosto se mantuvo en 3.4%, muy por encima del objetivo del 2%. El empleo de agosto creó 162,000 puestos, tres veces más de lo esperado. El petróleo cruzó los $100. Y el mercado de bonos, como si no fuera suficiente señal, le subió los rendimientos al gobierno americano al nivel más alto en 19 años antes de que la Fed hubiera tomado ninguna decisión. Eso no es el mercado esperando a la Fed. Es el mercado diciéndole a la Fed lo que tiene que hacer.
Para entender por qué los bonos se mueven antes de la Fed y qué significa eso
El bono del Tesoro a 10 años es el activo financiero más importante del mundo. No porque sea el más rentable ni el más emocionante. Porque es el punto de referencia sobre el que se construye el precio de prácticamente todo lo demás. Las tasas hipotecarias siguen al bono a 10 años. El costo de los préstamos corporativos se calcula sobre el bono a 10 años. Las valoraciones de las acciones de crecimiento se descuentan usando el bono a 10 años como tasa de referencia. Cuando ese rendimiento sube, todo el sistema financiero se ajusta hacia arriba.
Que el bono a 10 años haya cruzado el 5% ayer antes de que la Fed subiera ni un cuarto de punto hoy dice algo muy específico y muy importante. Dice que el mercado de bonos no está esperando a la Fed para decidir qué precio le pone al riesgo de prestarle dinero al gobierno americano. Ya lo decidió. El 5% es el precio que el mercado le está cobrando hoy al gobierno por ese dinero a 10 años. Y cuando la Fed suba hoy al 3.75% a 4%, el bono a 10 años al 5% refleja que el mercado espera que las tasas sigan subiendo o que se mantengan elevadas por más tiempo de lo que la Fed ha comunicado oficialmente.
La brecha entre donde está la Fed hoy, que va a estar en el rango de 3.75% a 4% después de la subida de hoy, y donde está el bono a 10 años, en el 5%, es de aproximadamente un punto porcentual. Esa brecha refleja que el mercado está cobrando una prima por tres factores que se acumularon en las últimas semanas. El primero es la inflación que no baja lo suficientemente rápido. El segundo es la deuda del gobierno que superó los $40 billones y que el mercado está comenzando a cobrar más caro. Y el tercero, que Bloomberg destacó específicamente ayer, es la emisión masiva de bonos corporativos de las grandes tecnológicas para financiar su infraestructura de IA, que compite con los bonos del gobierno por el mismo capital y que obliga al Tesoro a ofrecer rendimientos más altos para seguir siendo competitivo.
Lo que pasa en los mercados hoy y por qué sectores importa
Las acciones que más sufren con el bono a 10 años en 5% son exactamente las que el mercado más ha celebrado en los últimos meses. Las empresas tecnológicas de alto crecimiento como Nvidia, los semiconductores en general, y cualquier empresa que cotiza a múltiplos elevados sobre ganancias futuras, tienen un problema matemático muy concreto. Sus valoraciones se calculan descontando esas ganancias futuras a la tasa de interés libre de riesgo, que es precisamente el bono del Tesoro. Cuando esa tasa sube del 4% al 5%, el valor presente de las ganancias proyectadas para 2027, 2028 y 2029 cae automáticamente aunque el negocio no haya cambiado en nada. Esa es la razón por la que los futuros del Nasdaq abrieron en negativo ayer y por la que el sector tecnológico de mayor valoración es el más vulnerable a la sesión de hoy.
Los bienes raíces son el segundo sector más directamente golpeado. Las tasas hipotecarias en Estados Unidos siguen al bono a 10 años con un spread de aproximadamente 1.5 a 2 puntos porcentuales. Con el bono a 10 años en 5%, las tasas hipotecarias están entre el 6.5% y el 7.5% según el tipo de préstamo. Esos niveles mantienen el mercado inmobiliario prácticamente paralizado porque las familias que tienen hipotecas al 3% o 4% de los años anteriores no tienen incentivo para vender y asumir una hipoteca nueva al doble de ese costo. La escasez de oferta que eso genera mantiene los precios de las casas altos en términos nominales pero el volumen de transacciones en mínimos de varios años.
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Los bancos tienen la relación más compleja con la subida de tasas de hoy. Por un lado se benefician porque el margen entre lo que pagan por los depósitos y lo que cobran por los préstamos se expande cuando las tasas suben. Por el otro, tienen en su balance carteras de bonos que compraron cuando las tasas eran más bajas y que ahora valen menos. La subida de hoy añade más presión sobre esas carteras mientras simultáneamente mejora los márgenes del negocio crediticio. El resultado neto para los grandes bancos como JPMorgan, Bank of America y Wells Fargo tiende a ser positivo en el mediano plazo cuando las subidas son graduales, que es exactamente el escenario más probable para lo que viene.
Los sectores de consumo básico y defensa, que son los refugios clásicos en entornos de tasas altas e incertidumbre geopolítica, tienen el perfil de riesgo más manejable en este contexto. No son los que más suben cuando el mercado está optimista, pero son los que menos caen cuando el bono a 10 años está en el 5% y la Fed está subiendo tasas con el petróleo en $100.
El petróleo superando los $100 cambia el análisis de hoy
El cierre del oleoducto alternativo saudita que llevó al petróleo de vuelta por encima de los $100 ayer añade una capa de complejidad al análisis de hoy que va más allá de los bonos y de la Fed. Ese nivel de petróleo no es un dato que la Fed pueda ignorar porque es una señal de que la inflación de energía, que había cedido durante los meses de la tregua con Irán, puede volver a acelerarse en el índice de inflación de septiembre que se publica en octubre.
Para Warsh eso es exactamente el tipo de complicación que hace más difícil señalar en la conferencia de prensa de las 2:30 que la Fed puede pausar las subidas después de hoy. Si sube hoy y sugiere que puede haber más subidas, los índices caen. Si sube hoy y sugiere que puede haber una pausa, el mercado puede cerrar más fuerte de lo que abrió esta mañana porque interpreta que lo peor en términos de tasas ya pasó. La forma en que Warsh navegue esa tensión en las palabras que elija a las 2:30 va a ser el evento más importante del día para los mercados.
Lo que esperar después de las 2pm
Si la Fed sube al 3.75% a 4% con un dot plot que señala que esta puede ser la última subida del año y que diciembre se mantiene sin cambio, el mercado puede cerrar la jornada de hoy mejor de lo que la abrió. Una subida final con señal de pausa es el escenario que históricamente genera un alivio inicial en los índices porque le dice al mercado que el punto de inflexión de las tasas puede estar cerca.
Si sube al 3.75% a 4% con un dot plot que señala que puede haber otra subida en diciembre o en el primer trimestre de 2027, los índices tienen presión adicional en la tarde y el sector tecnológico puede tener una de sus peores sesiones en semanas.
Si no sube, que es el escenario de solo el 8% de probabilidad según los futuros de ayer, el mercado va a interpretar esa decisión en el contexto del bono a 10 años al 5% y del petróleo en $100 de dos formas opuestas. Algunos lo van a leer como una señal constructiva de que la Fed está siendo prudente con la economía real. Otros lo van a leer como una señal de que la Fed perdió credibilidad ante un mercado de bonos que ya le subió los rendimientos sin su permiso. El segundo escenario puede generar más volatilidad que la primera subida.
Una última cosa que el mercado tiene que tener presente. El bono a 10 años en 5.04% ayer fue la tercera vez en la historia reciente que supera ese nivel intradiario. Las dos anteriores fueron en 2023, cuando también había inflación elevada y preocupaciones sobre la deuda del gobierno. En ambas ocasiones el bono a 10 años bajó desde esos niveles en los meses siguientes cuando la inflación empezó a ceder. Ese historial no garantiza que lo mismo ocurra esta vez, especialmente con el petróleo en $100 añadiendo presión inflacionaria adicional. Pero sí dice que el 5% en el bono a 10 años no ha sido históricamente un piso permanente sino un techo desde el que los rendimientos eventualmente retroceden cuando las condiciones se estabilizan.
Hoy a las 2pm el mercado recibe la decisión más importante del año en política monetaria. Con el bono a 10 años al 5% y el petróleo al $100, el contexto no podía ser más cargado. Lo que diga Warsh a las 2:30 va a definir si ese contexto se interpreta como el punto de máxima presión o como el inicio de algo peor.
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